摘要

俄烏沖突持續，歐美制裁繼續加碼，歐洲能源危機加劇，俄羅斯也開啟金融反制措施，全球金融風險擴散。

美國通脹高壓持續，打壓市場投資信心，但經濟複蘇進程加快，美聯儲正式開啟加息周期，加息25基點，預計全年會有7次加息。

歐洲繼續受到能源供應短缺困擾，持續的高通脹令歐央行寬松貨币政策立場略有松動。

總的來說，俄烏沖突的短期影響正在逐漸被市場消化，避險情緒有所消退，但是長期來看，全球的能源結構有可能發生重大變化，疊加本身存在的供應鍊問題，全球的通脹風險繼續擴散。并且從經濟基本面上來看，高通脹逐漸侵蝕居民消費以及企業投資，預計後期全球進入滞脹的可能性進一步提高。滬金2206參考區間380-415元/克，滬銀2206參考區間5000-5350元/千克。

操作上，黃金白銀逢低買入，也可以區間内靈活操作。

不确定性風險：海外疫情、地緣政治風險，财政政策變化、美聯儲政策

一 行情回顧

3月以來，全球市場在俄烏沖突升級的影響下巨震，原油價格快速拉升接近20年高點。金融市場波動率放大，避險情緒飙升。并且，在西方國家開始對俄的金融制裁進一步升級之後，俄央行再度開啟了購買黃金計劃。因此，在通脹預期攀升，避險需求疊加以及實物金需求擴張的加持下，黃金在3月重新站上2000美元/盎司的價位，最高觸及2070美元/盎司，離曆史新高僅一步之遙，而白銀則重新回到25美元/盎司以上。

二 價格影響因素分析

1、宏觀金融

3月以來，俄烏沖突持續進行，雖然雙方自2月末以來已經進行了三輪談判，但都未能就關鍵問題達成共識，從3月下旬以來，談判已經陷入了僵局，另一方面，雙方沖突不斷，俄羅斯軍隊依然在推進中，烏克蘭在北約給予的軍事力量的協助下，使得雙方的角力陷入鏖戰中。此外，西方國家對俄羅斯的金融圍剿也在不斷加碼，而俄羅斯也計劃要求歐洲國家在購買能源時以盧布結算，這會進一步加劇歐洲的能源緊張局面，也給全球的金融穩定帶來了不确定性。

美國方面，美聯儲加息落地，由于對疫情的限制措施有所放寬，就業以及景氣指數持續改善；但同時高通脹以及地緣政治的不确定性影響了市場信心。

就業方面， 2月美國失業率降至3.8％，與疫情前3.5％的水平僅相差0.3％，愈發接近充分就業，而反映更廣泛就業的U6失業率同樣處于7.2％的低位。從非農就業人數來看，截止2月美國非農就業總人數已達到1.5億人，與疫情前水平隻相差210.5萬人。ADP就業數據則顯示美國2月就業人口達到1.29億人，已補足新冠疫情所造成的缺口并小幅超過疫情前數據。

通脹方面，通脹高壓态勢仍未顯緩解，CPI同比上漲7.9％，核心CPI同比上漲6.4％。在已經處于40年高位的通脹水平之上，通脹增速并未放緩，2月CPI和核心CPI環比分别上漲0.8％和0.5％，這也是美國通脹連續21個月處于上行軌道。美國2月PPI同比增長10％，與市場預期的10％一緻，超出上月調整值9.7％。美國2月核心PPI同比增長8.4％，不及市場預期值8.7％，稍超出前值為8.3％。這已經是PPI連續第21個月環比上漲，商品成本的增長速度依然快于服務業，能源價格也仍是最大的驅動因素。

市場景氣方面，美國3月Markit制造業PMI初值58.5，預期56.6，前值57.3，創6個月新高；美國3月Markit服務業PMI初值58.9，預期56，前值56.5，創8個月新高；美國3月Markit綜合PMI初值58.5，預期54.7，前值55.9，創8個月新高。美國制造業和服務業PMI意外超預期，新冠疫情限制措施放寬抵消了對俄烏沖突的持續性緊張情緒的不利影響，美國3月經濟增長大幅加速。不過，商業信心跌至去年10月以來的最低點。3月成本增速仍處在有記錄以來最快的上漲，原材料、燃料和能源成本的進一步上漲推高了通脹，烏克蘭局勢也加劇了供應鍊緊張。

政策方面，本月美聯儲議息會議确認美國貨币政策再次進入加息周期。此次加息的時間和幅度均符合市場預期。美聯儲主席鮑威爾上上周在國會聽證會上明确表示，他會建議本月加息25個基點，并對此後一系列加息持開放态度。這是美聯儲自2018年12月以來首次加息。根據點陣圖，2022年加息次數大幅增加至7次，且有7位委員認為應該加息7次以上，遠超市場預期；2023年底利率中值擡升至2.8％，高于長期中性利率水平。“縮表”最快将于5月宣布，節奏将快于上一輪緊縮。這也再次說明，近期的地緣政治事件不會改變美聯儲緊縮的大方向。

歐洲方面，最新數據顯示，歐元區2月服務業PMI終值為55.5，不及預期的55.8，前值為55.8；歐元區2月綜合PMI終值55.5，前值55.8，預期 55.8。2月份的調查數據顯示，在俄烏局勢升級之前，歐元區經濟正恢複強勁的增長勢頭。受疫情相關限制放松的鼓舞，商業活動加速，達到了與GDP增長相稱的速度。歐元區2月調和CPI同比增長5.8％，增幅遠高于經濟學家僅增長5.6％的預期中值，也高于1月的前值5.1％。這已經是歐元區通脹率連續第4個月創曆史新高。歐元區1月PPI環比升5.2％，接近預期值2.8％的兩倍；同比升30.6％，超出預期值27.3％，也超出前值26.3％。值得一提的是，這還是俄烏沖突升級前的數據，目前來看，通脹壓力隻會進一步上升。

綜上所述，俄烏沖突引發的能源價格高漲以及對全球金融系統的沖擊依然在繼續。從指數變化看，全球經濟延續複蘇趨勢。2022年1-2月全球制造業PMI均值為54.8％，較去年同期略低0.2個百分點，表明經濟複蘇的力度仍待提升。疫情蔓延對全球經濟複蘇仍帶來擾動。疫情嚴重的國家和地區，制造業波動較為明顯。在疫情擾動下，全球供應鍊穩定性有待鞏固。原材料和勞動力供應短缺持續推升企業經營成本，全球通脹壓力依然較大。歐美主要國家CPI的同比增速均有較大幅度上升。此外，疫情的持續也進一步加劇不同經濟體複蘇分化，全球經濟發展不平衡性短期難以改變。各國政府也在支持經濟複蘇與抵抗通脹壓力之間艱難抉擇。

2、持倉分析

截止2022年3月25日，SPDR 黃金 ETF 持有量為1093.18噸，較上月增加66.19噸，截止2022年3月22日，COMEX 黃金非商業多頭淨持倉為248032張，較上月增加4884張。

截止2022年3月25日，SLV 白銀 ETF 持有量為17179.09噸，較上月增加194.95噸，截止2022年3月22日，COMEX白銀非商業多頭淨持倉為47947張，較上月增加17645張。

策略

俄烏沖突的短期影響正在逐漸被市場消化，避險情緒有所消退，但是長期來看，全球的能源結構有可能發生重大變化，疊加本身存在的供應鍊問題，全球的通脹風險繼續擴散。并且從經濟基本面上來看，高通脹逐漸侵蝕居民消費以及企業投資，預計後期全球進入滞漲的可能性進一步提高。同時，随着沖突的進行，歐美對俄羅斯的制裁從貿易實體領域進入金融領域，也倒逼俄羅斯進行相應的金融反制措施，這一方面動搖了美元在全球的結算能力，另一方面增加了貴金屬的實物需求。因此，綜合來看，目前全球的金融風險長期存在，雖然美聯儲開啟加息，但在長期經濟預期比較悲觀的背影下，預計這種加息會進一步造成美債利率曲線的扁平甚至倒挂，貴金屬存在長期利多效應。滬金2206參考區間380-415元/克，滬銀2206參考區間5000-5350元/千克。

操作上，黃金白銀逢低買入，也可以區間内靈活操作。

三 相關圖表

本文源自CFC金屬研究