去年業績增速大幅下滑；公司與60餘化妝品品牌合作，高存貨低毛利的“網絡零售商”模式導緻應收賬款高企

曾豪擲2200萬拍下Papi醬的視頻廣告、60多個化妝品品牌天貓店的幕後推手，上海麗人麗妝化妝品股份有限公司（下稱“麗人麗妝”）暌違近兩年後，再度叩擊A股大門。近日，證監會網站披露了麗人麗妝首次公開發行股票招股說明書。招股書顯示，公司拟登陸上交所，廣發證券為其保薦機構，與華泰聯合證券一起為聯席主承銷商。

成立于2010年的麗人麗妝是蘭蔻、希思黎、雪花秀、蘭芝等衆多化妝品品牌在中國的電商代運營商。早在2016年8月，麗人麗妝便向證監會提交了招股書，但2018年1月，麗人麗妝出現在IPO被否名單中。彼時業界普遍認為，對于阿裡的過度“依賴”是麗人麗妝首次上市失敗的絆腳石。

近兩年後的今天，麗人麗妝仍未擺脫對阿裡的依賴，而高存貨、低毛利的“網絡零售商”模式，使得該公司應收賬款逐年增加。再度闖關A股，麗人麗妝的勝算幾何？

業績增速驟降，與歐萊雅蘭蔻等“說散就散”

公開資料顯示，麗人麗妝前身為上海麗人麗妝化妝品有限公司（下稱“麗人有限”），成立于2010年5月。該公司是化妝品零售服務商，為品牌方提供全鍊路網絡零售綜合服務。麗人麗妝主要從事電商零售業務和品牌營銷運營服務，其中電商零售業務是核心業務，主要通過天貓和淘寶開展電商服務。

2016年8月，麗人麗妝在證監會網站上預披露了IPO招股書。不過，2018年1月，麗人麗妝出現在IPO被否名單中。關于IPO被否的原因，發審委當時給出的意見為“對天貓/淘寶平台構成重大依賴，質疑經營模式和盈利模式的可持續性，質疑返利會計處理不符合會計準則、返利跨期核算、返利計提是否合理等。”

上次沖擊IPO，麗人麗妝拟募集3億元，其中1.8億元用于收購上海聯恩貿易發展股份有限公司（下稱“上海聯恩”）51%股權。值得注意的是，之前麗人麗妝曾以15倍的超高溢價收購了上海聯恩49%股權，此次交易也遭到了質疑。

時隔近兩年，麗人麗妝卷土重來。此次麗人麗妝計劃募集5.86億元，其中2.68億元用于品牌推廣與渠道建設項目、6683.31萬元用于數據中心建設及信息系統升級項、1.31億元用于綜合服務中心建設項目，剩餘1.2億元用于補充流動資金。

招股說明書顯示，截至2019年6月30日，公司已經和美寶蓮、施華蔻、蘭芝等超過60個品牌達成合作關系。也就是說，這60多個國際知名品牌的天貓店，真正的幕後推手實際上是麗人麗妝。

雖然也有品牌營銷運營服務，但麗人麗妝的主營業務是電商零售業務。招股書顯示，2016年至2019年上半年，麗人麗妝分别實現營收20.16億元、34.2億元、36.15億元和16.57億元，淨利潤分别為8070萬元、2.26億元、2.51億元和1.51億元。其中，2016年至2019年上半年，麗人麗妝的電商零售業務收入占營業收入的比例分别為94.86%、92.21%、92.55%及94.50%。

雖然營收和利潤整體保持增長态勢，但麗人麗妝的業績正在遭遇考驗。數據顯示，2014年至2018年，該公司營收同期增長了87.40%、70.09%、65.60%、69.67%、5.69%；同期淨利潤同比增長11.50%、475.68%、146.71%、179.63%和11.53%，2018年業績增速下滑明顯。

麗人麗妝在招股書中表示，與超過60個品牌達成合作關系，但該公司的營收主要集中于前十大品牌店鋪的銷售收入。2016年至2019年上半年，公司電商零售模式下前十大品牌店鋪銷售收入占公司營業收入的比例分别為67.58%、71.50%、69.89%及74.61%。

值得注意的是，麗人麗妝有時也面臨客戶流失的問題。例如，2016年和2017年，蘭蔻品牌的銷售收入在總營收中的占比均位列第一，但2018年8月雙方卻終止了業務合作。

不僅如此，2019年8月起，美寶蓮品牌由授權麗人麗妝運營美寶蓮品牌官方旗艦店，變更為授權公司通過麗人麗妝官方旗艦店銷售美寶蓮産品。

在招股書中，麗人麗妝表示，自2016年以來，多數品牌與公司保持了較為穩定的合作關系，但也存在巴黎歐萊雅旗下蘭蔻、巴黎歐萊雅等品牌因自建銷售團隊、調整線上銷售渠道、市場競争等原因，雙方終止合作。

“買斷”導緻存貨高企，應收賬款居高不下

值得注意的是，在招股書中，公司表示，其電商零售業務是指公司與化妝品等産品的品牌方簽訂銷售協議，以買斷方式向品牌方或者其國内總代理采購産品，主要在電商平台開設品牌官方旗艦店，以網絡零售的方式把産品銷售給終端消費者。

“買斷式”則意味着先囤貨後銷售，這樣的銷售模式導緻該公司存貨高企。招股書顯示，2016年至2018年，麗人麗妝存貨賬面價值分别為3.88億元、3.65億元、5.80億元，占總資産的比例分别為30.58%、22.02%、27.56%。

同期，麗人麗妝的應收賬款在逐年增多。2016年至2018年，麗人麗妝應收賬款賬面淨額分别為4038.47萬元、7908.28萬元和1.33億元，占總資産的比例分别為3.18%、4.77%和6.30%。

這樣的經營模式導緻麗人麗妝經營活動産生的現金流量金額告急。招股書顯示，2016年該公司經營性現金流為-5515.32萬元，2018年則為-1.39億元。

阿裡“依賴症”，能否順利上市仍存挑戰

提起麗人麗妝，從資本端到消費端，阿裡系都是該公司“逃不開的結”。

企查查顯示，麗人麗妝的控股股東為黃韬，持股比例為37.22%；阿裡網絡持有股比例為19.55%，系公司第二大股東。

2012年7月，阿裡創投首次對麗人有限股權投資，出資564.5萬元認購新增的注冊資本。2015年，阿裡創投又将所持麗人有限20%股權轉讓給阿裡網絡；同年，阿裡網絡參與了麗人有限第五次增資。

2016年2月5日，麗人有限全體股東簽署協議，以截至2015年12月31日經審計的淨資産7億元為基礎折合為3.6億股，其餘3.40億元計入資本公積，麗人有限整體變更為股份公司，自此，麗人麗妝正式拉開了沖刺A股的序幕。

麗人麗妝對阿裡系的依賴不僅體現在資本端。在招股書中，公司坦承主要通過天貓和阿裡開展電商業務。2018年度，麗人麗妝在天貓平台的銷售金額為33.42億元，占該公司電商零售業務總銷售的99.88%；2019年上半年，這一比例為99.95%。而公司自有平台、品牌官方商城、亞馬遜、蘑菇街等平台的銷售占比均小于0.05%。

2016年至2019年上半年，麗人麗妝提供的另一服務品牌營銷運營服務中，天貓平台的銷售金額占比分别為100%、98.98%、99.47%和98.66%。

雖然公司表示，在進一步拓展天貓平台業務的同時，公司亦積極開拓包括拼多多、小紅書等其他電商平台業務，且上市平台已經于報告期内産生銷售收入，但是此次“卷土重來”，麗人麗妝對阿裡系的依賴似乎并沒有改善。

值得注意的是，2016年至2019年上半年，麗人麗妝的廣告推廣費用分别為1.79億元、2.58億元、3.43億元和1.42億元，支付平台運營費用分别為0.88億元、1.43億元、1.97億元和1.02億元。此外，麗人麗妝在阿裡的平台運營費用占同類型交易比逐年升高，從2016年的88.47%一路攀升至2019年上半年的93.33%。

實際上，在麗人麗妝第一次IPO被否的時候，業界普遍認為，對于阿裡的過度“依賴”是麗人麗妝首次上市失敗的絆腳石。

不過，電商分析師李成東表示：“麗人麗妝IPO面臨最大的障礙并非是對阿裡系的依賴，而是公司本身的業績和發展情況。如何增強客戶黏性、面對大品牌流失所帶來的業績震動，是麗人麗妝最大的挑戰。”

麗人麗妝對阿裡系是否存在過度依賴？而公司又将怎樣面對大品牌流失所帶來的業績震動？11月15日，新京報記者緻電該公司，但截至發稿未能與公司取得聯系。

此外，企查查顯示，麗人麗妝涉及的法律訴訟共21條，包括銷售标簽不符合規定的化妝品、違反廣告法等。

上次“铩羽而歸”後，麗人麗妝對阿裡的依賴及高存貨導緻的現金流告急等問題并未有太大改變，此次是否能幸運過會、順利登陸A股，對麗人麗妝還是一個挑戰。

新京報記者 張澤炎