自2014年以來，我國資産證券化市場實現跨越式發展。2017年，資産證券化發行規模已與企業債和公司債發行總量相當。與此同時，資産證券化市場的參與主體、投資者群體以及行業從業人員進一步擴大和豐富。值此之際，廈門國金推出“ABS知識”欄目，拟從資産證券化基礎知識、基礎制度、發行交易、投資風險、專業名詞解釋等方面入手，全面梳理資産證券化行業知識，以飨讀者，希望能幫助大家快速了解資産證券化。

基礎知識篇

作者丨國金ABS研究院 呂巧玲

1.什麼是資産證券化？

資産證券化（Asset-backed Securitization, ABS），是指以基礎資産産生的未來現金流為償付支持，通過結構化等方式進行信用增級，在此基礎上發行資産支持證券的業務活動。

6.資産證券化的業務流程是怎麼樣的？

總體來說，資産證券化的業務流程主要包括5個環節，分别是構建資産池、設立SPV、設計交易結構、證券發行和産品管理。

（1）構建資産池：發起人根據自身的融資需求，綜合考慮資産情況和市場環境等因素，挑選符合一定标準的資産。相關中介機構對基礎資産進行盡調，分析和評估基礎資産質量。

（2）設立SPV：SPV是整個資産證券化業務運作中的關鍵主體。它一頭連接資産端，實現發起人和基礎資産的風險隔離；一頭連接證券端，通過發行資産支持證券獲得資金，購買基礎資産。

（3）設計交易結構：根據市場條件（市場利率、投資者風險偏好等）和會計師事務所、信用評級機構等的意見，對基礎資産的未來現金流進行預測分析和結構重組，并利用必要的信用增級措施以達到最優化的證券結構設計。

（4）證券發售：承銷商以公開發行或私募的方式向投資者銷售證券。

（5）産品管理：證券成功發售後，資産服務機構須對資産池進行管理（包括但不限于現金流歸集、資産狀況監督等），發行人須負責證券償付、信息披露、産品清算等工作，會計師事務所、評級機構等中介機構提供存續期的跟蹤服務。一般來說，隻有當全部證券償付完畢或資産池的資産全部被處理後，資産證券化的交易過程才結束。

7.資産證券化的基礎資産有什麼要求？

基礎資産，是指符合法律法規規定，權屬明确，可以産生獨立、可預測的現金流且可特定化的财産、财産權利或者财産與财産權利構成的資産組合。其中，财産權利或财産，其交易基礎應當真實，交易對價應當公允，現金流應當持續、穩定。基礎資産不得附帶抵押、質押等擔保負擔或其他權利限制。

一般而言，基礎資産可以分為3類，債權類、收益權類以及權益類。（1）債權類基礎資産：指有明确債權債務關系，可以産生确定名義現金流的資産，如企業應收賬款、融資租賃債權、企業貸款、消費貸款、小額貸款等。（2）收益權類基礎資産：如基礎設施收費、物業收費、門票收費、票據收益權等，目前我國法律層面并未對收益權有直接定義。（3）權益類基礎資産：如商業物業、租賃住房等不動産财産，主要表現為通過持有股權而間接持有不動産資産，将不動産資産産生的現金流作為資産支持證券分配現金流來源。

8.資産證券化的發起人有哪些具體要求？

（1）信貸資産證券化對發起機構的具體要求如下：

1）具有良好的社會信譽和經營業績，最近三年内沒有重大違法、違規行為；

2）具有良好的公司治理、風險管理體系和内部控制；

3）對開辦信貸資産證券化業務具有合理的目标定位和明确的戰略規劃，并且符合其總體經營目标和發展戰略；

4）具有适當的特定目的信托受托機構選任标準和程序；

5）具有開辦信貸資産證券化業務所需要的專業人員、業務處理系統、會計核算系統、管理信息系統以及風險管理和内部控制制度；

6）最近三年内沒有從事信貸資産證券化業務的不良記錄；

7）銀監會規定的其他審慎性條件。

（2）企業資産證券化對原始權益人的具體要求如下：

1）生産經營符合法律、行政法規、特定原始權益人公司章程或者企業、事業單位内部規章文件的規定；

2）内部控制制度健全；

3）具有持續經營能力，無重大經營風險、财務風險和法律風險；

4）最近三年未發生重大違約、虛假信息披露或者其他重大違法違規行為；

5）法律、行政法規和中國證監會規定的其他條件。

9.資産證券化業務一般涉及哪些交易方？

資産證券化是一項多方參與的業務，主要包括發起人（或稱原始權益人、發起機構）、資産服務機構（一般由原始權益人擔任）、發行人（或稱管理人、受托機構）、投資人、托管人、監管銀行、評級機構、律師事務所、會計師事務所等。

主要涉及的交易合同有：

（1）發起人與發行人簽署的《資産買賣協議》或《信托合同》；

（2）資産服務機構與發行人簽署的《資産服務協議/合同》；

（3）發行人與投資人簽署的《認購協議及風險揭示書》；

（4）資産服務機構、監管銀行與發行人簽署的《資金監管協議/合同》；

（5）發行人與托管人簽署的《資金托管協議/合同》；

（6）發行人與發起人、承銷商簽署的《承銷協議》，主承銷商再與承銷商簽署的《承銷團協議》；

（7）發起人簽署的《差額支付承諾函》（如有）；

（8）擔保人與發行人、發起人簽署的《擔保協議/合同》（如有）；

（9）其它協議/合同。

10.資産證券化的增信措施有哪些？

按照增信的不同來源，資産證券化的增信措施分為内部增信措施和外部增信措施。其中，内部增信措施主要包括：優先次級分層、超額抵押、超額利差和信用觸發機制；外部增信措施主要包括：保證金/現金流儲備賬戶、第三方擔保、差額支付承諾和回購承諾。

11.資産支持證券的基本要素有哪些？

資産支持證券作為證明債權債務關系的憑證，一般有7個基本要素，分别是證券層級（優先、夾層和劣後）、各檔證券的本金數額、信用等級、利率、利率類型（固定利率或浮動利率）、期限和本息償付方式。

12.資産支持證券的信用評級如何劃分？

資産支持證券的信用評級是根據基礎資産池質量、交易結構設置、現金流分析、增信措施、法律風險、交易主要參與方經營能力和履約能力等因素進行定量和定性分析的基礎上，對某一特定層級的證券按期還本付息的可靠程度進行評估，并标示其信用程度的等級。

根據《證券市場資信評級業務管理暫行辦法》，證監會沒有對資信評級機構信用等級劃分及定義制定統一标準，但要求證券評級機構應當自取得證券評級業務許可之日起20日内，将其信用等級劃分及定義、評級方法、評級程序報中國證券業協會備案，并通過中國證券業協會網站、本機構網站及其他公衆媒體向社會公告。

根據《中國人民銀行信用評級管理指導意見》，人民銀行對銀行間債券市場信用等級劃分、符号及含義有統一規定。但是資産支持證券與傳統金融債券相比，償債來源發生了變化，采用統一的規定不具備針對性和區别性。

根據市場實際，不同評級機構對資産支持證券信用等級的劃分大緻相同。以中誠信國際信用評級有限責任公司的評級符号為例，資産支持證券的信用等級劃分為三等九級：AAA、AA、A、BBB、BB、B、CCC、CC、C，除AAA級，CCC級及以下等級外，每一個信用等級可用“ ”、“-”符号進行微調，表示略高或略低于本等級。信用等級符号及其含義如下：

（1）AAA級，表示資産支持證券持有人獲得利息及時支付和本金在法定到期日或之前足額償付的可能性極高，且基本不受不利經濟環境的影響，證券的預期損失極低；

（2）AA級，表示資産支持證券持有人獲得利息及時支付和本金在法定到期日或之前足額償付的可能性很高，且不易受不利經濟環境的影響，證券的預期損失很低；

（3）A級，表示資産支持證券持有人獲得利息及時支付和本金在法定到期日或之前足額償付的可能性較高，雖易受不利經濟環境的影響，證券的預期損失較低；

（4）BBB級，表示資産支持證券持有人獲得利息及時支付和本金在法定到期日或之前足額償付的可能性一般，易受不利經濟環境的影響并可能遭受損失，證券的預期損失一般；

（5）BB級，表示資産支持證券持有人獲得利息及時支付和本金在法定到期日或之前足額償付的可能性較低，極易受不利經濟環境的影響并可能遭受較大損失，證券的預期損失較高；

（6）B級，表示資産支持證券持有人獲得利息及時支付和本金在法定到期日或之前足額償付的可能性依賴于良好的經濟環境，具有較大的不确定性，受不利經濟環境影響很大且會遭受很大打擊，證券的預期損失很高；

（7）CCC級，表示資産支持證券持有人獲得利息及時支付和本金在法定到期日或之前足額償付的可能性非常依賴于有利的經濟環境，具有非常大的不确定性，證券的預期損失非常高；

（8）CC級，表示資産支持證券持有人獲得利息及時支付和本金在法定到期日或之前足額償付的可能性非常依賴于有利的經濟環境，具有極大的不确定性，證券的預期損失極高；

（9）C級，表示資産支持證券持有人無法獲得本息償付，證券本金部分或全部損失。

13.怎麼判斷資産支持證券的資信評級？

對資産支持證券進行信用評級最主要的原因是幫助投資者了解被評債券的信用風險大小，方便投資者做出證券投資決策。一般來說，在其他條件相同的情況下，信用等級越低，證券的風險越大。但是，資産支持證券信用評級反映了受評證券本息獲得按期、足額償付的保障程度，是對償付違約可能性和違約損失程度的評價，是一種概率預測。所以，高評級證券并不100%的必然對應零違約，低評級的證券也有可能不發生違約。另外，由于我國信用評級行業發展時間短，行業聲譽資本、内部約束等尚未完全建立，評級技術和評級方法還不完善等，一些證券評級的客觀性、準确性受到質疑。因此，對于證券的信用評級，應客觀、全面地看待。

14.什麼是資産支持證券收益率曲線？

資産支持證券收益率曲線是一條描繪相同等級債券的剩餘期限和收益率之間關系的曲線，橫軸為債券的剩餘期限，縱軸為不同剩餘期限對應的收益率。

構建資産支持證券收益率曲線的一般方法是，首先根據債券評級和市場價格等因素，選取充足的樣本券；其次根據樣本券的每日市場價格等信息，計算确定其收益率；最後将不同期限樣本券的收益率進行聯結，得到收益率曲線。

根據公開資料，目前市場上隻有中央結算公司建立了兩類9條中債資産支持證券曲線，分别是中債資産支持證券收益率曲線（AAA、AAA-、AA 、AA、AA-和A ，共6條）和中債浮動利率資産支持證券（Depo-1Y）點差曲線（AAA、AA和A，共3條）。中債選取的樣本券來自于銀行間債券市場公開發行和非公開發行的ABS和ABN，收益率同時參考一級市場和二級市場價格。

資産支持證券收益率曲線反映了某一天特定等級、不同期限債券的收益率水平，是分析債券利率走勢和進行市場定價的基本工具，也是進行投資的重要依據。

15.首批資産證券化産品是什麼？

2005年12月，國家開發銀行發行了我國首支信貸資産支持證券——開元2005年第一期信貸資産支持證券，中國建設銀行發行了我國首支個人住房抵押貸款支持證券——建元2005年第一期個人住房抵押貸款資産支持證券，成為我國試點發行的首批信貸資産證券化産品。2005年9月，中金公司擔任計劃管理人的“中國聯通CDMA網絡租賃費收益計劃”成功發行，是我國推出的首單企業資産證券化産品。2012年8月，“上海浦東路橋建設股份2012年第一期資産支持票據”、“南京公用控股(集團)2012年第一期資産支持票據”和“甯波城建投資控股2012年第一期資産支持票據”分别發行，成為銀行間市場資産支持票據業務啟動以來的首批産品。2016年3月底，由雙原始權益人——遠東國際租賃有限公司及遠東宏信（天津）融資租賃有限公司發起的“民生通惠－遠東租賃1号資産支持計劃”正式設立，成為保監會旗下首單獲批并成功發行的保險資産支持計劃。

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