作者 | 沽民

數據支持 | 勾股大數據

本輪牛市第一波像樣的回調來了！

今天，A股大跌，上證收跌0.83%，深證跌1.08%，創業闆指跌1.06%。下午下跌最猛的時期，上證一度跌超2%，創業闆跌幅逼近3.5個點。全天滬深兩市成交金額超1.6萬億，放量大跌。今天是股民悲傷的一天，昨天下午殺進場的資金，恐怕已經被套了。

至于此次回調的原因，也很簡單：昨晚美股崩了，于是把今天A股投資者的心态也帶崩了。

避險情緒幾乎貫穿今天交易時段。直到下午2點之後，部分闆塊才開始直追。收盤時，券商基本上追平了，但科技、5G、芯片、新基建、生物醫藥之類之前熱點闆塊，還是綠的。這些闆塊之前漲得太多了。

老話說得好：風險是漲出來的！

經曆了今天的調整之後，一個很自然的問題就是，接下來A股行情怎麼走？

在我看來，今天是技術性調整，不用怕。

近期有一個消息在網上低烈度傳播，說美聯儲連續4周縮表，認為美聯儲開始實施緊縮措施。也有不少人認為，是美聯儲的開始緊縮導緻了昨晚美股撲街，以及今天A股市場的回調。

甚至有人說，美聯儲心口不一。嘴上說“無限寬松”，而身體上卻在縮表。

在我看來這些說法似是而非。事實上，此次美聯儲縮表并不是主動行為，而是“被動性縮表”。怎麼講？

要理解此次美聯儲表面上“縮表”的實質，首先要回到美聯儲的本質上。美聯儲被外界媒體吹的神乎其神，一舉一動，一個眼神一口呼吸都能左右金融市場；但本質上來講，美聯儲仍然是一家銀行。那麼銀行的工作是什麼？無非兩個字：放貸。

那麼，既然是放貸，那就仍然離不開“有求必應”四個字上面。任何銀行，都是客戶找上門來求貸款，銀行根據客戶的條件和自己的财力，決定放貸給它，或者不放。

即便是最新創造出來的防水工具——QE——也是央行直接從公開市場上購買債券，通過把流動性注入到市場來間接為金融機構提供流動性。從來沒有一家銀行是強迫把客戶的嘴撬開往裡灌錢的。

即便是對于美聯儲這樣的超級央行，它為金融機構提供流動性的方法，即各種融資工具，仍然是基于商業銀行與美聯儲之間的交易來進行的。比如回購、貼現窗、一級交易商信貸、以及互換額度等項目，本質上都是商業銀行拿着手中的債券或抵押品去央行（美聯儲）請求貸款，而美聯儲根據自身财力與對手資質，來決定放或不放。當然，美聯儲是央行，如果自己财力不足，可以開動印鈔機^^

那麼，如果這些商業銀行沒有去找美聯儲，那麼美聯儲手中哪怕有再多的銀子，也給不到這些商業銀行。

所以，對于此次美聯儲資産負債表收縮的部分主要項目——回購、貼現窗貸款、一級交易商信貸等，從7月8日開始明顯下降（回購甚至降為零），所反映出來的邏輯，不是說美聯儲惜貸，而是商業銀行對資金的需求減弱了。

而這個邏輯背後的圖景是這樣的：經曆了3月中旬開始的無節制放水，到現在，美聯儲資産負債表天量激增，而下面的各級商業銀行也吃飽喝足了，以緻于不再需要信貸了，那麼對信貸的需求自然就下降。

中國的現狀也是類似的，放的水已經不少了，通過最新數據來看，社融、新增人民币貸款、M2，都在高位——至少是今年以來的高位。

然而從購債（美國國債與美國企業債）的角度，美聯儲的購債規模還在持續增加。說明對市場的流動性投放意願并沒有結束。最近這一波美聯儲縮表，主要是銀行借貸意願和借貸需求下降所導緻的。說白了，銀行不缺錢，但這些錢沒地方去。

因此，總結起來，美聯儲這一輪縮表的特征明顯：

（1）銀行貸款需求下降導緻回購、貼現窗、貨币互換等項目明顯縮減；

（2）美聯儲維持寬松貨币環境的意願不變，因此購債規模持續小幅攀升。

遠的不用看，我們隻看看美聯儲最近一周資産負債表的變化情況，這兩大特征就一清二楚了。

如果允許我打一個不恰當的比方，現在全球就是一個糖尿病患者，骨瘦如柴，但血糖已經超飽和。而央行還在不停滴給吃糖吃糖吃糖。

這些糖隻能彌漫在血管裡，卻進不到組織器官裡面，無法補充到患者的身體機能。事實上，這個時候需要的已經不再是糖，而是胰島素——讓糖進入身體器官、組織、細胞，以及一切需要糖的地方。

全球經濟也是一樣，需要一針“胰島素”——需要讓彌漫在央行與金融機構之間的大水，進到實體經濟裡面。

但，由于疫情，由于民粹主義，由于地緣政治鬥争，以及由于貧富分化……這一針全球經濟糖尿病的“胰島素”——可不那麼容易找。

這一輪，貨币供給極度充裕，已經陷入凱恩斯所謂的“流動性陷阱”，至于經濟什麼時候複蘇，隻能等：從小的層面來講，需要一個國家的消費需求率先複蘇，走出一波消費拉動經濟的複蘇；而從大的層面講，需要一種或一組新的技術促進生産力的變革。總之，必須有結構性的、創新性的、甚至是破壞性的因素出現，才能激發新一輪全球增長。

新的增長會是什麼形式，很難講；也許技術在美國，但市場組織形式、消費創新、商業模式革新等因素，更有可能會在中國；中國的人口、市場規模、經濟體量都比美國大。

目前，大宗商品價格已經明顯反彈，商品向來是先行指标；下一個指标是資金成本，即利率和債券收益率。同樣是天量放水的環境下，哪個國家的利率明顯擡升，說明哪家的需求開始複蘇。

按照目前的趨勢來看，中國無論是貨币市場還是國債市場，都出現了一定的利率（收益率）擡升的苗頭，這有可能說明經濟活動在增強，貨币需求在提升；但經濟是否複蘇，還要進一步觀察。

而美國來講，受制于疫情，受制于黨争，經濟複蘇可能還需要再等上一兩個季度。從國債收益率來看，仍然是趴在地上起不來。

基于上面這些分析，對于這一輪牛市，我想應該能夠認清兩個基本邏輯：

（1）超跌反彈，放水無熊市；

（2）等待經濟複蘇，企業盈利提升，戴維斯雙擊。

其中第一個邏輯适用于美股和A股；第二個邏輯不适用于美股，但适用于A股。

所以，今天這一輪全球暴跌，與其說是牛市終結，還不如說是正常的調整。如果要比較一個強弱出來的話，未來一定是A強美弱。

但任何一個市場，一個月之内暴漲30%之後會發生什麼，都是細思極恐的。

而今年牛冠全球的我大A神創——創業闆指，到昨天為止，已經是八連陽，如果不計今天的下跌，那麼最近一個月内漲幅剛好已經超過30%。

上證來講，一個月漲幅也超過16%，并且最近實際上已經在高位橫盤一個多禮拜了。價格總是往阻力小的方向運行，既然漲不上去，就該往下走走了。

所以，調整将至。

上漲的時候，大水漫灌，泥沙俱下，誰好誰壞看不出來；下跌調整的時候，就要看真金不怕火煉了。隻要相信牛市的邏輯，就不應該怕調整；牛市跌跌更健康。

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