十年磨一劍，一朝試鋒芒。

2019年是交控科技股份有限公司（簡稱“交控科技”，688015，SH）成立的第十年。

在這一年裡，交控科技成功登陸科創闆，成為首批科創闆上市公司之一，自主創新獲得資本市場的認可，實現了裡程碑式的跨越；在這一年裡，交控科技圓滿完成了國内7條線路的成功交付，公司自主創新的信号系統市場占有率近三年在國内名列前茅。

尤其是在2019年最後的4天，交控科技更是連續助力5條新線路順利開通，體現了公司強大的集中交付能力。

2020年受疫情影響，全年經濟增長承壓，逆周期調節有望發力，“新基建”成為拉動投資擴大需求的方向。新基建涉及七大領域，其中“城際高速鐵路和城際軌道交通”赫然在列。

2020-2021年是新一輪城軌通車高峰期，通車裡程年均增速超30%，城軌産業鍊中後段受益彈性大，其中包括信号系統（CBTC）環節，未來三年年均市場需求超200億。

交控科技是國内第一家CBTC自主化企業，近三年訂單量快速增長，2018年起中标量躍居市場第一，龐大的訂單規模為業績高增長奠定基礎。

交控科技股份有限公司成立于2009年12月，是國内第一家掌握自主CBTC信号系統核心技術的高科技公司。

公司專注于面向公衆提供高效、可靠、低耗能的軌道交通控制設備以及全生命周期的技術服務，是軌道交通信号解決方案領域的領先者，産品涵蓋基礎的CBTC系統、兼容多種信号制式的互聯互通系統、GOA4等級的全自動運行系統等。

公司是國内城市軌交信号系統龍頭企業，2019年中标城市軌道交通正線線路9條，行業排名第一。作為國内十二家城市軌道交通信号系統總承包商之一，公司也是多項行業标準制定的重要參與者，推動了全自動運行、互聯互通等行業技術的發展和進步。

截至2019年末，公司共中标9條新線路（含1條改造線），其中6個城市為公司新開拓的城市，城市軌道交通信号系統中市場占有率連續第二年位列第1名。除新增新線之外，公司中标信号系統延長線1條。

基于對CBTC核心技術的掌握，公司将移動閉塞技術應用在重載鐵路市場并開發出了相關産品，2019年也中标了重載CBTC信号系統技術應用項目1個，公司“城軌雲”産品首次應用于呼和浩特1号線，該項目也成為全國第一個ATS上雲平台的地鐵線路。

交控科技前身為2009年成立的交控有限，系由郜春海、唐濤、交大創新、李開成、劉波、馬連川、張建明、甯濱、王海峰、步兵、李春紅以現金方式出資設立的有限責任公司，2015年變更為“北京交控科技股份有限公司”。

據公司2019年年報披露，公司第一大股東京投公司（實際控制人北京人民政府）及其一緻行動人基石基金合計持股比例為20.00%，第二大股東郜春海持股比例為11.12%，第三大股東交大資産及其一緻行動人交大創新（實際控制人北京交通大學）合計持股比例為10.97%，第四大股東愛地浩海持股比例為8.25%。

單一股東所持股權比例沒有絕對優勢，公司主要股東之間也不存在共同控制的安排。公司重要決策均屬于各方共同參與決策，無實際控制人。

七大“新基建”之一的城市軌道交通闆塊，是普通人肉眼看得出來的“短闆”，70%的人口達标城市還沒有通地鐵；比對日本，當城市化率達到60%以上，擁有地鐵的城市數量就會呈現爆發式上升趨勢。

我認為信号系統是一條“二流賽道”，它市場空間不夠大，但競争格局比較好。

信息系統有兩大特點，安全和技術，前者就像醫院用藥一樣，你不敢貪便宜，這保證了利潤率，後者則構成了護城河，強者恒強。

事實上，它的第三個特點是，屬于整個軌交系統中的收益中心，而非像其它闆塊那樣作為成本中心而存在。

一條重載鐵道線，在舊信息系統下，停站時間要10分鐘，新系統下減少到3分鐘，周轉效益明顯提升；城際輕軌系統與城市地鐵系統，在新的互聯互通信息系統下，乘客不再需要換乘，一站直達，體驗大大提升，使用率大增；這種收益屬性對信号系統的需求提供了重要支撐。

現在，新的信号系統還有一種屬性，有利于行業集中度的迅速提升，它就是網絡屬性。過去，不同的軌交系統各有一套系統，相互之間很難滲透，未來，不同的軌交系統之間融合，地鐵、城鐵、輕軌、高鐵可以“一站式”搭乘，實現“一站直達”。

這意味着，一旦某家信号系統被中心站采用，就會有很強的擴展性，而交控科技剛好卡住了北京這個關鍵節點。

由此，信号系統具有安全屬性、技術屬性、收益屬性、網絡屬性，稱得上是一條“二流賽道”，而今天我選擇的交控科技，則是裡面的“一流企業”。

交控科技作為自主研發信号系統的領軍企業，在招标中的市場份額從2016年的6%，迅速提升到今年的30%，成為行業龍頭。

2020-2021年，是軌交的通車大年，因此也是信号系統的訂單大年，交控科技作為技術領軍者，大概率會吃到大蛋糕，從在手及新簽訂單可印證。

交控科技的經營業務非常幹淨，隻專注于信号系統一項，而它的競争對手則大多被其它業務所拖累；作為TO G企業，交控的應收款項小于應付款項，幾乎不需自有資本來運營，這是技術能力帶來了優勢地位。

“十三五”之後外部需求增長迅速，公司憑借自身強大的競争力與良好的客戶關系取得高速成長，公司經營整體呈現上升趨勢。2016-2019年度，公司實現營業收入8.87/8.80/11.63/16.52億元，年均複合增長率達23.04%，2019年同比增長42.09%。公司實現歸母淨利潤0.54/0.45/0.66/1.27億元，年均複合增長率達32.99%，2019年同比增長91.72%。

“十三五”規劃（2016年起）迎來軌交建設高峰期，同時公司中标線路數量提升較快，由于信号系統總包項目工期一般為18-24個月，公司采用完工百分比法确認收入，2019年營收與淨利潤高速增長。

從收入結構來看，信号系統項目總承包為公司主要收入來源。2016-2019年，信号系統項目收入規模分别為8.59億元、8.45億元、10.99億元和15.67億元，複合增速為22.21%，占比分别為96.85%、96.03%、94.52%和94.87%。

随着行業技術水平的發展和實際運營的需要，互聯互通逐漸成為國内客戶的主流需求，2016-2019年公司的I-CBTC産品的收入金額從2.19億元增長至12.00億元，期間複合增速76.41%。

公司FAO系統主要客戶為一線及準一線城市，處于需求快速增長期。根據國際公共交通協會（UITP）的統計，2015-2017年間，應用FAO系統的線路比例占新線建設的12%，随着FAO系統的成熟和推廣應用，到2022年預計FAO比例将上升到48%。

城軌市場迎來景氣向上周期，公司作為CBTC系統龍頭受益彈性大，且公司布局智慧城軌，進一步打開成長天花闆。2020-2021年城軌通車裡程向上，處于産業鍊中後期的信号系統環節受益彈性大。且公司在發展信号系統業務的基礎上，布局智慧城軌，将業務範圍延伸至城軌雲系統、TIDS系統，報告期雲平台已在呼和浩特1号線上使用。新業務的拓展打開公司發展空間。

城軌信号系統（CBTC）技術含量高，長期為國外廠商壟斷，近年來随着國産廠商自主可控的産品逐步投入使用經過市場驗證，國産化率逐步提升。

目前，行業集中度較高，第一梯隊企業囊括80%的市場份額。其中，交控科技訂單增速最快，2018年起躍居行業第一，2016-2019年中标市占率分别達到5.88%、24.13%、30.77%、25%。

城軌信号系統訂單周期約2-3年，根據我們統計，城軌通車前2-3年将完成90%的信号系統交付，公司高中标量為未來收入高增長奠定基礎。

設備自制化率提升，公司盈利能力有提升空間。公司近三年毛利率水平在30%上下，核心子系統的自制化率是影響公司毛利率的核心因素，随着自制設備範圍的擴大，公司毛利率有進一步提升的空間。理論假設下完全自制的信号系統毛利率超過40%。風險提示：

當然它也有缺點，那就是估值高，這種高估值必須是行業處于快速擴張期才能支撐，類似于2012-2018年的安防行業，一旦相關行業的資本開支不足，就會面臨“戴維斯雙殺”的風險。

但當年海康威視常年高估值穿越周期，很重要一點，在于安防監控系統具有收益屬性，可以支撐起地方政府在财政收縮時期的采購訂單，以穿越周期。信号系統，也一定程度上具有類似收益特征，在增量市場停滞時期，可以改造存量市場，獲得支撐。

能否穿越周期，不确定性太大，不過是紙上談兵。

我們認為，交控科技當前的确定性在于：

①宏觀：新基建發力，政策利好頻出，地方财政重新擴張；

②中觀：這兩年通車高峰期；安全性、技術性、網絡性、收益性；

③微觀：公司技術領先，業務專注，财務健康，短期确定性較高。

如果你也看好，我們一起關注！