什麼叫BOT、BT、TOT、TBT和PPP投融資模式

BOT 即建造－運營－移交方式

這種方式最大的特點就是将基礎設施的經營權有期限的抵押以獲得項目融資，或者說是基礎設施國有項目民營化。在這種模式下，首先由項目發起人通過投标從委托人手中獲取對某個項目的特許權，随後組成項目公司并負責進行項目的融資，組織項目的建設，管理項目的運營，在特許期内通過對項目的開發運營以及當地政府給予的其他優惠來回收資金以還貸，并取得合理的利潤。特許期結束後，應将項目無償地移交給政府。在BOT模式下，投資者一般要求政府保證其最低收益率，一旦在特許期内無法達到該标準，政府應給予特别補償。

緻上談兵是以緻金研究團隊為主的實務研究型自媒體平台，成員全部為PPP、不動産、地産、銀行、信托、私募、證券、保險、律所、會計所等方向的專業精英人才。平台以投融資、風控、法務、财務、稅務為專業依托，主攻不動産、PPP、軍民融合、文化娛樂及資本市場的PE/VC、IPO、新三闆、并購重組、銀行、證券、信托、債市、項目融資、資産管理、資産證劵化、基金管理、融資租賃、财富管理等業務方向的政策分析及法律、财稅實操研究，研究成果（各平台号：緻上談兵/搜索關注zhijinyanjiu）目前在業内已廣為傳播。

BT（Build Transfer）即建設-移交

是基礎設施項目建設領域中采用的一種投資建設模式，系指根據項目發起人通過與投資者簽訂合同，由投資者負責項目的融資、建設，并在規定時限内将竣工後的項目移交項目發起人，項目發起人根據事先簽訂的回購協議分期向投資者支付項目總投資及确定的回報。

3TOT（Transfer-Operate-Transfer）即轉讓－經營－轉讓模式

是一種通過出售現有資産以獲得增量資金進行新建項目融資的一種新型融資方式，在這種模式下，首先私營企業用私人資本或資金購買某項資産的全部或部分産權或經營權，然後，購買者對項目進行開發和建設，在約定的時間内通過對項目經營收回全部投資并取得合理的回報，特許期結束後，将所得到的産權或經營權無償移交給原所有人。

4TBT模式

TBT就是将TOT與BOT融資方式組合起來，以BOT為主的一種融資模式。在TBT模式中，TOT的實施是輔助性的，采用它主要是為了促成BOT.TBT的實施過程如下：政府通過招标将已經運營一段時間的項目和未來若幹年的經營權無償轉讓給投資人；投資人負責組建項目公司去建設和經營待建項目；項目建成開始經營後，政府從BOT項目公司獲得與項目經營權等值的收益；按照TOT和BOT協議，投資人相繼将項目經營權歸還給政府。實質上，是政府将一個已建項目和一個待建項目打包處理，獲得一個逐年增加的協議收入（來自待建項目），最終收回待建項目的所有權益。

5PPP（Public-Private-Partnerships）模式

一般而言，PPP融資模式主要應用于基礎設施等公共項目。首先，政府針對具體項目特許新建一家項目公司，并對其提供扶持措施，然後，項目公司負責進行項目的融資和建設，融資來源包括項目資本金和貸款；項目建成後，由政府特許企業進行項目的開發和運營，而貸款人除了可以獲得項目經營的直接收益外，還可獲得通過政府扶持所轉化的效益。

緻上談兵是以緻金研究團隊為主的實務研究型自媒體平台，成員全部為PPP、不動産、地産、銀行、信托、私募、證券、保險、律所、會計所等方向的專業精英人才。平台以投融資、風控、法務、财務、稅務為專業依托，主攻不動産、PPP、軍民融合、文化娛樂及資本市場的PE/VC、IPO、新三闆、并購重組、銀行、證券、信托、債市、項目融資、資産管理、資産證劵化、基金管理、融資租賃、财富管理等業務方向的政策分析及法律、财稅實操研究，研究成果（各平台号：緻上談兵/搜索關注zhijinyanjiu）目前在業内已廣為傳播。

BOT、BT、TOT、TBT和PPP投融資模式詳解

PPP

20世紀90年代後，一種嶄新的融資模式——PPP模式在西方特别是歐洲流行起來，在公共基礎設施領域，尤其是在大型、一次性的項目，如公路、鐵路、地鐵等的建設中扮演着重要角色。

1什麼是PPP？

PPP模式是一種優化的項目融資與實施模式，以各參與方的“雙赢”或“多赢”作為合作的基本理念，其典型的結構為：政府部門或地方政府通過政府采購的形式與中标單位組建的特殊目的公司簽定特許合同（特殊目的公司一般是由中标的建築公司、服務經營公司或對項目進行投資的第三方組成的股份有限公司），由特殊目的公司負責籌資、建設及經營。政府通常與提供貸款的金融機構達成一個直接協議，這個協議不是對項目進行擔保的協議，而是一個向借貸機構承諾将按與特殊目的公司簽定的合同支付有關費用的協定，這個協議使特殊目的公司能比較順利地獲得金融機構的貸款。

采用這種融資形式的實質是：政府通過給予私營公司長期的特許經營權和收益權來加快基礎設施建設及有效運營。

2PPP的模式特點

第一，PPP是一種新型的項目融資模式。PPP融資是以項目為主體的融資活動，是項目融資的一種實現形式，主要根據項目的預期收益、資産以及政府扶持的力度而不是項目投資人或發起人的資信來安排融資。項目經營的直接收益和通過政府扶持所轉化的效益是償還貸款的資金來源，項目公司的資産和政府給予的有限承諾是貸款的安全保障。

第二，PPP融資模式可以使更多的民營資本參與到項目中，以提高效率，降低風險。這也正是現行項目融資模式所鼓勵的。政府的公共部門與民營企業以特許權協議為基礎進行全程合作，雙方共同對項目運行的整個周期負責。PPP融資模式的操作規則使民營企業能夠參與到城市軌道交通項目的确認、設計和可行性研究等前期工作中來，這不僅降低了民營企業的投資風險，而且能将民營企業的管理方法與技術引入項目中來，還能有效地實現對項目建設與運行的控制，從而有利于降低項目建設投資的風險，較好地保障國家與民營企業各方的利益。這對縮短項目建設周期，降低項目運作成本甚至資産負債率都有值得肯定的現實意義。

第三，PPP模式可以在一定程度上保證民營資本“有利可圖”。私營部門的投資目标是尋求既能夠還貸又有投資回報的項目，無利可圖的基礎設施項目是吸引不到民營資本的投入的。而采取PPP模式，政府可以給予私人投資者相應的政策扶持作為補償，如稅收優惠、貸款擔保、給予民營企業沿線土地優先開發權等。通過實施這些政策可提高民營資本投資城市軌道交通項目的積極性。

第四，PPP模式在減輕政府初期建設投資負擔和風險的前提下，提高城市軌道交通服務質量。在PPP模式下，公共部門和民營企業共同參與城市軌道交通的建設和運營，由民營企業負責項目融資，有可能增加項目的資本金數量，進而降低資産負債率，這不但能節省政府的投資，還可以将項目的一部分風險轉移給民營企業，從而減輕政府的風險。同時雙方可以形成互利的長期目标，更好地為社會和公衆提供服務。

3PPP模式的組織形式

PPP模式的組織形式非常複雜，既可能包括私人營利性企業、私人非營利性組織，同時還可能包括公共非營利性組織（如政府）。合作各方之間不可避免地會産生不同層次、類型的利益和責任上的分歧。隻有政府與私人企業形成相互合作的機制，才能使得合作各方的分歧模糊化，在求同存異的前提下完成項目的目标。

PPP模式的機構層次就像金字塔一樣，金字塔頂部是政府，是引入私人部門參與基礎設施建設項目的有關政策的制定者。政府對基礎設施建設項目有一個完整的政策框架、目标和實施策略，對項目的建設和運營過程的各參與方進行指導和約束。

金字塔中部是政府有關機構，負責對政府政策指導方針進行解釋和運用，形成具體的項目目标。

金字塔的底部是項目私人參與者，通過與政府的有關部門簽署一個長期的協議或合同，協調本機構的目标、政策目标和政府有關機構的具體目标之間的關系，盡可能使參與各方在項目進行中達到預定的目标。

這種模式的一個最顯著的特點就是政府或者所屬機構與項目的投資者和經營者之間的相互協調及其在項目建設中發揮的作用。

PPP模式是一個完整的項目融資概念，但并不是對項目融資的徹底更改，而是對項目生命周期過程中的組織機構設置提出了一個新的模型。它是政府、營利性企業和非營利性企業基于某個項目而形成以“雙赢”或“多赢”為理念的相互合作形式，參與各方可以達到與預期單獨行動相比更為有利的結果，其運作思路如圖所示。參與各方雖然沒有達到自身理想的最大利益，但總收益即社會效益卻是最大的，這顯然更符合公共基礎設施建設的宗旨。

4PPP的模式案例

北京地鐵4号線在國内首次采用PPP模式，将工程的所有投資建設任務以7∶3的基礎比例劃分為A、B兩部分，A部分包括洞體、車站等土建工程的投資建設，由政府投資方負責；B部分包括車輛、信号等設備資産的投資、運營和維護，吸引社會投資組建的PPP項目公司來完成。政府部門與PPP公司簽訂特許經營協議，要根據PPP項目公司所提供服務的質量、效益等指标，對企業進行考核。在項目成長期，政府将其投資所形成的資産，以無償或象征性的價格租賃給PPP項目公司，為其實現正常投資收益提供保障；在項目成熟期，為收回部分政府投資，同時避免PPP項目公司産生超額利潤，将通過調整租金（為簡便起見,其後在執行過程中采用了固定租金方式）的形式令政府投資公司參與收益的分配；在項目特許期結束後，PPP項目公司無償将項目全部資産移交給政府或續簽經營合同。

深圳地鐵4号線由港鐵公司獲得運營及沿線開發權。根據深圳市政府和港鐵公司簽署的協議，港鐵公司在深圳成立項目公司，以BOT方式投資建設全長約16km、總投資約60億元的4号線二期工程。同時，深圳市政府将已于2004年底建成通車的全長4.5km的4号線一期工程在二期工程通車前（2007年）租賃給港鐵深圳公司，4号線二期通車之日始，4号線全線将由香港地鐵公司成立的項目公司統一運營，該公司擁有30年的特許經營權。此外，香港地鐵還獲得4号線沿線290萬㎡建築面積的物業開發權。在整個建設和經營期内，項目公司由香港地鐵公司絕對控股，自主經營、自負盈虧，運營期滿，全部資産無償移交深圳市政府。

BOT

我國第一個BOT基礎設施項目是1984年由香港合和實業公司和中國發展投資公司等作為承包商在深圳建設的沙頭角B電廠。之後，我國廣東、福建、四川、上海、湖北、廣西等地也出現了一批BOT項目。如廣深珠高速公路、重慶地鐵、地洽高速公路、上海延安東路隧道複線、武漢地鐵、北海油田開發等。

1什麼是BOT

政府對該機構提供的公共産品或服務的數量和價格可以有所限制，但保證私人資本具有獲取利潤的機會。整個過程中的風險由政府和私人機構分擔。當特許期限結束時，私人機構按約定将該設施移交給政府部門，轉由政府指定部門經營和管理。

BOT的曆史

近些年來，BOT這種投資與建設方式被一些發展中國家用來進行其基礎設施建設并取得了一定的成功，引起了世界範圍廣泛的青睐，被當成一種新型的投資方式進行宣傳，然而BOT遠非一種新生事物，它自出現至今已有至少300年的曆史。

17世紀英國的領港公會負責管理海上事務，包括建設和經營燈塔，并擁有建造燈塔和向船隻收費的特權。但是據專家調查，從1610年到1675年的65年當中，領港公會連一個燈塔也未建成，而同期私人建成的燈塔至少有十座。這種私人建造燈塔的投資方式與現在所謂BOT如出一轍。即：私人首先向政府提出準許建造和經營燈塔的申請，申請中必須包括許多船主的簽名以證明将要建造的燈塔對他們有利并且表示願意支付過路費；在申請獲得政府的批準以後，私人向政府租用建造燈塔必須占用的土地，在特許期内管理燈塔并向過往船隻收取過路費；特權期滿以後由政府将燈塔收回并交給領港公會管理和繼續收費。到1820年，在全部46座燈塔中，有34座是私人投資建造的。可見BOT模式在投資效率上遠高于行政部門。

BOT的特點

BOT具有市場機制和政府幹預相結合的混合經濟的特色。

一方面，BOT能夠保持市場機制發揮作用。BOT項目的大部分經濟行為都在市場上進行，政府以招标方式确定項目公司的做法本身也包含了競争機制。作為可靠的市場主體的私人機構是BOT模式的行為主體，在特許期内對所建工程項目具有完備的産權。這樣，承擔BOT項目的私人機構在BOT項目的實施過程中的行為完全符合經濟人假設。

另一方面，BOT為政府幹預提供了有效的途徑，這就是和私人機構達成的有關BOT的協議。盡管BOT協議的執行全部由項目公司負責，但政府自始至終都擁有對該項目的控制權。在立項、招标、談判三個階段，政府的意願起着決定性的作用。在履約階段，政府又具有監督檢查的權力，項目經營中價格的制訂也受到政府的約束，政府還可以通過通用的BOT法來約束BOT項目公司的行為。

BOT的主要參與人

一個典型的BOT項目的參與人有政府、BOT項目公司、投資人、銀行或财團以及承擔設計、建設和經營的有關公司。

政府是BOT項目的控制主體。政府決定着是否設立此項目、是否采用BOT方式。在談判确定BOT項目協議合同時政府也占據着有利地位。它還有權在項目進行過程中對必要的環節進行監督。在項目特許到期時，它還具有無償收回該項目的權利。

BOT項目公司是BOT項目的執行主體，它處于中心位置。所有關系到BOT項目的籌資、分包、建設、驗收、經營管理體制以及還債和償付利息都BOT項目公司由負責，同設計公司、建設公司、制造廠商以及經營公司打交道。

投資人是BOT項目的風險承擔主體。他們以投入的資本承擔有限責任。盡管原則上講政府和私人機構分擔風險，但實際上各國在操作中差别很大。發達市場經濟國家在BOT項目中分擔的風險很小，而發展中國家在跨國BOT項目中往往承擔很大比例的風險。

銀行或财團通常是BOT項目的主要出資人。對于中小型的BOT項目，一般單個銀行足以為其提供所需的全部資金，而大型的BOT項目往往使單個銀行感覺力不從心，從而組成銀團共同提供貸款。由于BOT項目的負債率一般高達70－90％，所以貸款往往是BOT項目的最大資金來源。

BOT項目實施過程

BOT模式多用于投資額度大而期限長的項目。一個BOT項目自确立到特許期滿往往有十幾年或幾十年的時間，整個實施過程可以分為立項、招标、投标、談判、履約五個階段。

立項階段。在這一階段，政府根據中、長期的社會和經濟發展計劃列出新建和改建項目清單并公諸于衆。私人機構可以根據該清單上的項目聯系本機構的業務發展方向做出合理計劃，然後向政府提出以BOT方式建設某項目的建議，并申請投标或表明承擔該項目的意向。政府則依靠咨詢機構進行各種方案的可行性研究，根據各方案的技術經濟指标決定采用何種方式。

招标階段。如果項目确定為采用BOT方式建設，則首先由政府或其委托機構發布招标廣告，然後對報名的私人機構進行資格預審，從中選擇數家私人機構作為投标人并向其發售招标文件。

對于确定以BOT方式建設的項目也可以不采用招标方式而直接與有承擔項目意向的私人機構協商。但協商方式成功率不高，即便協商成功，往往也會由于缺少競争而使政府答應條件過多導緻項目成本增高。

投标階段。BOT項目标書的準備時間較長，往往在6個月以上，在此期間受政府委托的機構要随時回答投标人對項目要求提出的問題，并考慮招标人提出的合理建議。投标人必須在規定的日期前向招标人呈交投标書。招标人開标、評标、排序後，選擇前2-3家進行談判。

談判階段。特許合同是BOT項目的核心，它具有法律效力并在整個特許期内有效，它規定政府和BOT項目公司的權力和義務，決定雙方的風險和回報。所以，特許合同的談判是BOT項目的關鍵一環。政府委托的招标人依次同選定的幾個投标人進行談判。成功則簽訂合同，不成功則轉向下一個投标人。有時談判需要循環進行。

履約階段。這一階段涵蓋整個特許期，又可以分為建設階段、經營階段和移交階段。BOT項目公司是這一階段的主角，承擔履行合同的大量工作。需要特别指出的是：良好的特許合約可以激勵BOT項目公司認真負責地監督建設、經營的參與者，努力降低成本提高效率。

BOT項目中的風險

BOT項目投資大，期限長，且條件差異較大，常常無先例可循，所以BOT的風險較大。風險的規避和分擔也就成為BOT項目的重要内容。BOT項目整個過程中可能出現的風險有五種類型：政治風險、市場風險、技術風險、融資風險和不可抵抗的外力風險。

政治風險。政局不穩定，社會不安定會給BOT項目帶來政治風險，這種風險是跨國投資的BOT項目公司特别考慮的。投資人承擔的政治風險随項目期限的延長而相應遞增，而對于本國的投資人而言，則較少考慮該風險因素。

市場風險。在BOT項目長長的特許期中，供求關系變化和價格變化時有發生。在BOT項目回收全部投資以前市場上有可能出現更廉價的競争産品，或更受大衆歡迎的替代産品，以緻對該BOT項目的産出的需求大大降低，此謂市場風險。通常BOT項目投資大都期限長，又需要政府的協助和特許，所以具有壟斷性，但不能排除由于技術進步等原因帶來的市場風險。此外，在原材料市場上可能會由于原材料漲價從而導緻工程超支，這是另一種市場風險。

技術風險。在BOT項目進行過程中由于制度上的細節問題安排不當帶來的風險，稱為技術風險。這種風險的一種表現是延期，工程延期将直接縮短工程經營期，減少工程回報，嚴重的有可能導緻項目的放棄。另一種情況是工程缺陷，指施工建設過程中的遺留問題。該類風險可以通過制度安排上的技術性處理減少其發生的可能性。

融資風險。由于彙率、利率和通貨膨脹率的預期外的變化帶來的風險，是融資風險。若發生了比預期高的通貨膨脹，則BOT項目預定的價格（如果預期價格約定了的話）則會偏低；如果利率升高，由于高的負債率，則BOT項目的融資成本大大增加；由于BOT常用于跨國投資，彙率的變化或兌現的困難也會給項目帶來風險。

不可抗拒的外力風險。BOT項目和其他許多項目一樣要承擔地震、火災、江水和暴雨等不可抵抗而又難以預計的外力的風險。

BOT風險的規避和承擔

應付風險的機制有兩種。一種機制是規避，即以一定的措施降低不利情況發生的概率；另一種機制是分擔，即事先約定不利情況發生情況下損失的分配方案。這是BOT項目合同中的重要内容。國際上在各參與者之間分擔風險的慣例是：誰最能控制的風險，其風險便由誰承擔。

政治風險的規避。跨國投資的BOT項目公司首先要考慮的就是政治風險問題。而這種風險僅憑經濟學家和經濟工作者的經驗是難以評估的。項目公司可以在談判中獲得政府的某些特許以部分抵消政治風險。如在項目國以外開立項目資金帳戶。此外，美國的海外私人投資公司（OPIC）和英國的出口信貸擔保部（ECGD）對本國企業跨國投資的政治風險提供擔保。

市場風險的分擔。在市場經濟體制中，由于新技術的出現帶來的市場風險應由項目的發起人和确定人承擔。若該項目由私人機構發起則這部分市場風險由項目公司承擔；若該項目由政府發展計劃确定，則政府主要負責。而工程超支風險則應由項目公司做出一定預期，在BOT項目合同簽訂時便有備無患。

技術風險的規避。技術風險是由于項目公司在與承包商進行工程分包時約束不嚴或監督不力造成的，所以項目公司應完全承擔責任。對于工程延期和工程缺陷應在分包合同中做出規定，與承包商的經濟利益挂鈎。項目公司還應在工程費用以外留下一部分維修保證金或施工後質量保證金，以便順利解決工程缺陷問題。對于影響整個工程進度和關系整體質量的控制工程，項目公司還應進行較頻繁的期間監督。

融資風險的規避。工程融資是BOT項目的貫穿始終的一個重要内容。這個過程全部由項目公司為主體進行操作，風險也完全由項目公司承擔。融資技巧對項目費用大小影響極大。首先，工程過程中分步投入的資金應分步融入，否則大大增加融資成本。其次，在約定産品價格時應預期利率和通脹的波動對成本的影響。若是從國外引入外資的BOT項目，應考慮貨币兌換問題和彙率的預期。

不可抵抗外力風險的分擔。這種風險具有不可預測性和損失額的不确定性，有可能是毀滅性損失。而政府和私人機構都無能為力。對此可以依靠保險公司承擔部分風險。這必然會增大工程費用，對于大型BOT項目往往還需要多家保險公司進行分保。在項目合同中政府和項目公司還應約定該風險的分擔方法。

綜上所述，在市場經濟中，政府可以分擔BOT項目中的不可抵抗外力的風險，保證貨币兌換，或承擔彙率風險，其他風險皆由項目公司承擔。

西方國家的BOT項目具有兩個特别的趨勢值得中國發展BOT項目借鑒。其一是大力采用國内融資方式，其優點之一便是徹底回避了政府風險和當代浮動彙率下尤為突出的彙率風險。另一個趨勢是政府承擔的風險愈來愈少。這當然有賴于市場機制的作用和經濟法規的健全。從這個意義上講，推廣BOT的途徑，不是依靠政府的承諾，而是深化經濟體制改革和加強法制建設。

BT

什麼是BT

通俗地說，BT投資也是一種“交鑰匙工程”，社會投資人投資、建設，建設完成以後“交鑰匙”，政府再回購，回購時考慮投資人的合理收益。标準意義的BOT項目較多，但類似BOT項目的BT卻并不多見。

在市場經濟條件下，BT模式是從BOT模式轉化發展起來的新型投資模式。采用“BT”模式建設的項目，所有權是政府或政府下屬的公司；政府将項目的融資和建設特許權轉讓投資方；投資方是依法注冊的國有建築企業或私人企業；銀行或其他金融機構根據項目的未來收益情況為項目提供融資貸款。政府（或項目籌備辦）根據當地社會和經濟發展的需要，對項目進行立項，進行項目建議書、可行性研究、籌劃報批等前期準備工作，委托下屬公司或咨詢中介公司對項目進行BT招标；與中标人（投資方）簽訂BT投資合同（或投資協議）；中标人（投資方）組建BT項目公司，項目公司在項目建設期行使業主職能，負責項目的投融資、建設管理，并承擔建設期間的風險。項目建成竣工後，按照BT合同（或協議），投資方将完工的項目移交給政府（政府下屬的公司）。政府（或政府下屬的公司）按約定總價（或完工後評估總價）分期償還投資方的融資和建設費用。政府及管理部門在BT投資全過程中行使監管、指導職能，保證BT投資項目的順利融資、建成、移交。

BT投資模式的缺陷

BT項目建設費用過大。采用BT方式必須經過确定項目、項目準備、招标、談判、簽署與BT有關的合同、移交等階段，涉及政府許可、審批以及外彙擔保等諸多環節，牽扯的範圍廣，複雜性強，操作的難度大，障礙多，不易實施，最重要的是融資成本也因中間環節多而增高。

BT方式中的融資監管難度大。融資監管難度大，資金風險大目前我國尚沒有相應的BT模式方面的法律法規，而BT模式中法律關系，合同關系的特殊性和複雜性，導緻融資監管難度大。例如銀團是以政府或政府機構的全額付款保證作為擔保，而不是BT方出具抵押作為擔保，未來的責任主體難以界定。

BT項目的分包情況嚴重。由于BT方式中政府隻與項目總承包人發生直接聯系，建議由項目企業負責落實，因此，項目的落實可能被細化，建設項目的分包将愈顯嚴重。

BT項目質量得不到應有的保證。在BT項目中，政府雖規定督促和協助投資方建立三級質量保證體系，申請政府質量監督，健全各項管理制度，抓好安全生産。但是，投資方出于其利益考慮，在BT項目的建設标準、建設内容、施工進度等方面存在問題，建設質量得不到應有的保證。

如何解決BT投資模式缺陷

面對這些缺陷，各地政府的掌控能力是比較差的，政府BT投資建設項目在由計劃經濟向市場經濟的轉軌的過程中，仍不同程度地存在着一部分項目管理在政府有關部門内封閉運作，有時甚至出現違反建設程序的操作。在具體項目的建設實施過程中，也不同程度地存在着對項目功能與方案審核不力、政企不分、專業技術人員缺乏、管理粗放、地方壟斷和地方保護、缺乏競争，甚至出現“尋租”腐敗等問題。實際上，人們很容易發現，一些地方政府的BT項目，明顯沒有按照已有的招投标和政府特許經營的有關法規和政策辦理。

完善BT投資已是當務之急

除了完善BT運行機制，強化政府對BT項目的監督之外，建立BT應對風險機制，确定風險種類，拟定相應的風險回避對策也顯得非常重要。另外，政府運作BT應考慮引入獨立第三方的中介服務。目前，國内外著名投資工程咨詢和設計單位都有很強的BT投資專業知識和技能，如中國國際工程咨詢公司等。在融資和資本運作上可以聘請證券公司或著名投資咨詢公司為其服務。

由于我國BT誕生的時間短、經驗少，是新生事物，因此，最基本、最重要的是要有明确的合同法律保護，同時，在管理上，對項目的投資概算、設計方案的确定，工程質量的檢驗以及财務審計都應從法律上确定政府權力。但目前，我國尚沒有關于BT的專門立法，所以更應加快立法步伐。

BT項目融資案例

下面以我國第一條采用BT模式正處于建設中的山西陽侯高速公路為案例詳細介紹BT投資模式。

▌A、項目簡況

近年來山西省政府加大公路建設資力度，目前已經貸款1,600多億元投資高速公路，今後幾年還将繼續增加投資1,600多億元，進一步投入高速公路建設，徹底改變山西省公路交通落後的現狀。

山西陽侯高速公路是山西晉侯高速公路的主要部分，全長130.578公裡，項目總投資54億元人民币，其中建安投資43.4億元。在開發中西部的大好形勢下，山西省交通廳轉變投資理念，改變長期由政府負債，向銀行貸款修建高速公路的單一模式，批準山西中昌集團有限公司采用ＢＴ模式，投融資、建設、移交山西陽侯高速公路。通過競争性投标，中國港灣建設（集團）總公司中标，以15.55億元人民币獲得陽侯高速公路一期工程關門至侯馬段的BT投融資、建設主體，建設工期2年。

▌B、融資、回購與提供保函

經山西省交通廳審核、批複，業主對山西陽侯高速公路項目資金來源要求BT模式的投融資、建設主體(以下簡稱“BT投資主體”)具有不低于35%的自有資金，其餘65%的建設資金通過融資方式解決；從項目建成移交驗收後次日起，業主分3年等額回購。建設期和回購期的全部資金（包括資本金和貸款）均按中國人民銀行總行同期貸款利率計息（即不上浮也不下浮），計入回購款中。回購利息的計息方式為發生一筆，計息一筆，餘額計息。

山西陽侯高速公路有限公司為BT中标人提供回購承諾函和國有商業銀行或股份商業銀行的省級分行以上級别的銀行出具的包括建設期和回購期在内的為期6年的全額回購履約保函。

▌C、結論

綜合以上分析，可以認為BT融資模式，具有許多優勢，主要有：

（一）BT模式風險小。對于公共項目來說，采用BT方式運作，由銀行或其他金融機構出具保函，能夠保證項目投入資金的安全，隻要項目未來收益有保證，融資貸款協議簽署後，在建設期項目基本上沒有資金風險。

（二）BT模式收益高。BT模式的收益高體現在三個方面：首先，BT投資主體通過BT投資為剩餘資本找到了投資途徑，獲得可觀的投資收益；其次，金融機構通過為BT項目融資貸款，分享了項目收益，能夠獲得穩定的融資貸款利息；最後，BT項目順利建成移交給當地政府（或政府下屬公司），可為當地政府和人民帶來較高的經濟效益和社會效益。

（三）BT模式能夠發揮大型建築企業在融資和施工管理方面的優勢。采用BT模式建設大型項目，工程量集中、投資大，能夠充分發揮大型建築企業資信好、信譽高、易融資及善于組織大型工程施工的優勢。大型建築企業通過BT模式融資建設項目，可以增加在BT融資和施工方面的業績，為其提高企業資質和今後打入國際融資建築市場積累經驗。

（四）BT模式可以促進當地經濟發展。基本建設項目特點之一是資金占用大，建設期和資金回收過程長，銀行貸款回收慢，投資商的投資積極性和商業銀行的貸款積極性不高。而采用BT模式進行融資建設未來具有固定收益的項目，可以發揮投資商的投資積極性和項目融資的主動性，縮短項目的建設期，保證項目盡快建成、移交，能夠盡快見到效益，解決項目所在地就業問題，促進當地經濟的發展。

在我國采用BT模式融資建設公共項目剛剛興起，這種新興起的融資、建設、移交模式還處于摸石過河、總結經驗、不斷完善之中，也許在運作中會逐漸發現風險和不足之處，但是從目前運作情況看，已經采用BT模式建設的項目普遍運作良好，解決了項目建設資金緊缺問題，推動了項目所在地經濟的可持續發展。

BT

TBT的實施過程如下：政府通過招标将已經運營一段時間的項目和未來若幹年的經營權無償轉讓給投資人；投資人負責組建項目公司去建設和經營待建項目；項目建成開始經營後，政府從BOT項目公司獲得與項目經營權等值的收益；按照TOT和BOT協議，投資人相繼将項目經營權歸還給政府。實質上，是政府将一個已建項目和一個待建項目打包處理，獲得一個逐年增加的協議收入（來自待建項目），最終收回待建項目的所有權益。

TBT模式兩大特點

其一，從政府的角度講，TOT盤活了固定資産，以存量換增量，可将未來的收入現在一次性提取。政府可将TOT融得的部分資金入股BOT項目公司，以少量國有資本來帶動大量民間資本。衆所周知，BOT項目融資的一大缺點就是政府在一定時期對項目沒有控制權，而政府入股項目公司可以避免這一點。

其二，從投資者角度來講，BOT項目融資的方式很大程度上取決于政府的行為。而從國内外民營BOT項目成敗的經驗看，政府一定比例的投資是吸引民間資金的前提。在BOT的各個階段政府會協調各方關系，推動BOT項目的順利進行，這無疑減少了投資人的風險，使投資者對項目更有信心，對促成BOT項目融資極為有利。TOT使項目公司從BOT特許期一開始就有收入，未來穩定的現金流入使BOT項目公司的融資變得較為容易。

現有融資環境支持TOT

中國目前經濟收益良好穩定的鐵路支線、專用線為數不少，而且還有少量城市間高速鐵路，這些現金流量可觀而且已經基本明朗化的項目對投資者來說極具吸引力。通過前面分析TBT融資模式的突破口在于TOT中項目的轉出，既然中國有這麼多對投資者有很大吸引力的鐵路項目，那麼，項目轉出就有了可能，從而将TBT融資模式實踐于客運專線建設就有了可能。

中國民間資本總額十分龐大，2005年12月末，中國城鄉居民儲蓄存款已超過10萬億元人民币。一直以來，由于缺少豐富的投資渠道和金融産品，加上近年來股票市場的低迷，大量的民間資金滞留銀行，同時在國際市場上仍有數千億美元的遊離資本在尋找投資對象。這些都表明中國客運專線建設項目實施TBT項目融資模式有充分的資金保障。

TBT融資模式中，政府通過TOT一次性融得資金後，會在BOT項目中入股，甚至主導項目的實施。這樣，其他投資人就不用擔心财務上和政府履行合同上的問題，而且有了政府的強力參與，又有了資金的保證，就大大增加了項目實施的成功率。

從國家的政治環境上講，中國已經在很長一段時間内保持政治穩定，經濟穩定快速發展，投資環境逐步改觀，政府誠信也在逐步提升，相關法律體系越來越完善。

通過上面幾方面的分析可以看出，在中國客運專線建設項目中實施TBT融資模式是可行的。

正視兩大敏感問題

雖然以BOT為主的TBT項目融資模式，兼備了兩種融資方式的優點，可廣泛在投資規模大、經營周期長、風險大的客運專線建設項目中應用，但在實施中還有兩個關鍵問題必須解決。

▌第一，TOT轉出項目的經營權如何定價？

TOT中項目的轉出是TBT融資模式得以實施的突破口，而轉出項目的經營權的合理定價則是轉出協議達成的關鍵。如果轉讓價格過低，會使轉讓方遭受财産損失；如果轉讓價格過高，則會降低受讓方的預期投資收益，導緻轉讓協議難以達成，或者項目産品價格過高。在後一種情況下，如果轉讓方為了達成協議，則需要在其他方面做出較多的讓步和承諾，而過多的讓步和承諾對于轉讓方而言同樣會造成一定的損失。

相對于賬面價值法、重置成本法、現行市價法，收益現值法可以比較真實地反映拟轉讓項目經營權的真實價值。它通過估算TOT項目融資标的未來預期收益并折算成現值，來确定TOT項目融資标的價值的一種評估方法，其基本原理是期望價值理論，是基于标的的預期收益角度對其價格所作的評估。

但由于中國國内鐵路投資環境，尤其是投資軟環境如法律環境、行政環境方面的問題，加大了受讓方在經營期間的預期風險，受讓方一般比較難以接受收益現值法評估出來的經營權價格，或者會對出讓方和政府提出比較苛刻的條件，導緻TOT協議難以達成。所以，給TOT轉出項目的經營權定價時，要在收益現值法的基礎上，充分考慮各種風險因素，進行修正，使價格趨于合理、可行。目前，國際上比較認同的方法是美國西北大學教授阿爾費雷德·巴拉特創立的巴拉特評估法。

▌第二，拟轉讓經營權的已建TOT項目要與待建客運專線建設項目相匹配。

TBT項目融資模式是以BOT項目為中心進行的，是以建設BOT項目為最終目的，所以，選擇與BOT項目相匹配的拟轉讓經營權的已建項目也是至關重要的。

首先，拟轉讓經營權的已建項目的規模、淨現金流，即其經營權在特許期的估價要與待建客運專線建設項目相匹配，有專家認為還要盡可能選擇運營成本較低，不需要作較大的固定資産更新換代的已建項目為好。

其次，為了促成某待建客運專線建設項目的BOT融資建設計劃，業主或者是宗主國可選擇的拟轉讓經營權的已建項目不應該局限于鐵路項目，也可以是其他項目，如：火電廠，某高速公路段，等等；隻要是與待建項目相匹配，或者說更符合潛在投資人的期望要求就行。

另外，拟轉讓經營權的項目可不止一個，可以是幾個項目的一部分打包，不過，這就會給接手經營的BOT項目公司的管理帶來不便，可以視具體情況而定。（來源：建築前沿、洞見資本）

緻金研究團隊為主的實務研究型自媒體平台，成員全部為PPP、不動産、地産、銀行、信托、私募、證券、保險、律所、會計所等方向的專業精英人才。平台以投融資、風控、法務、财務、稅務為專業依托，主攻不動産、PPP、軍民融合、文化娛樂及資本市場的PE/VC、IPO、新三闆、并購重組、銀行、證券、信托、債市、項目融資、資産管理、資産證劵化、基金管理、融資租賃、财富管理等業務方向的政策分析及法律、财稅實操研究，研究成果（各平台号：緻上談兵/搜索關注zhijinyanjiu）目前在業内已廣為傳播。